Les actions russes pourraient être “essentiellement sans valeur”, selon une étude de MSCI

Les actions russes pourraient n’avoir “aucune valeur” par rapport aux prix cotés à la Bourse de Moscou, selon une nouvelle étude de MSCI.

Moscou a cessé ses activités après la capitulation des actions à la suite de l’invasion de l’Ukraine par la Russie, et a rouvert un mois plus tard après la plus longue fermeture de la bourse depuis la chute de l’Union soviétique. La Bourse de Moscou a également vu son statut reconnu révoqué par de nombreuses puissances internationales.

L’indice MOEX Russie est en baisse de plus de 36 % depuis le début de l’année vendredi après-midi, et les investisseurs internationaux en titres russes ont subi des restrictions dans la gestion et l’évaluation de leurs positions depuis le début de la guerre.

Sur la base d’un modèle qui relie les marchés boursiers et obligataires, MSCI a déclaré vendredi que le marché des swaps sur défaillance de crédit suggère que les actions russes “pourraient être essentiellement sans valeur” contrairement aux prix cotés en bourse.

Les swaps sur défaillance de crédit sont des produits dérivés qui permettent aux investisseurs d’échanger leur risque de crédit sur une entreprise, un pays ou une autre entité avec celui d’autres investisseurs. Les prêteurs acquièrent des CDS auprès d’investisseurs en vertu de l’accord selon lequel l’investisseur paie le prêteur si l’emprunteur manque à ses obligations.

“L’incongruité entre le marché des CDS et les prix cotés des actions russes peut être due à une combinaison de crainte de défaut technique, d’échec du mécanisme d’enchères de CDS, de restrictions sur la négociation de CDS liés aux titres de sociétés sanctionnées et d’une valeur perçue plus faible de Actions russes pour les investisseurs CDS”, a ajouté Zoltan Sass, associé principal de MSCI, dans le rapport de vendredi.

Le modèle fonctionne sur l’hypothèse que si le cours des actions d’une entreprise tombe à zéro, elle choisira de faire défaut sur sa dette. Dans ce cadre, a expliqué MSCI, le risque de défaut d’une entreprise est déterminé par sa valeur par rapport à son niveau d’endettement.

Des modèles ancrés dans ce concept ont été utilisés pour calculer les probabilités de défaut à partir des cours des actions, mais ils peuvent également déduire les cours des actions à partir des probabilités de défaut, ce que les analystes de MSCI ont fait dans la note de recherche de vendredi.

“Nous constatons que la négociation de CDS d’entreprises russes a augmenté depuis le début de la guerre russo-ukrainienne. L’augmentation de l’activité de négociation peut indiquer que le marché des CDS contient des informations qui ne sont pas présentes sur le marché des actions. Ainsi, notre recherche intègre les probabilités implicites de défaut du marché des CDS pour modéliser prix des actions russes”, a déclaré Sass.

Alors que les actions russes ont baissé de 36 % depuis l’invasion, les prix lorsqu’ils étaient alignés sur le marché des CDS étaient pratiquement nuls, selon les données de MSCI.

“Une explication fondamentale de la déconnexion est que les investisseurs négociant sur un marché ne négocient pas sur l’autre. La plupart des étrangers ne sont pas en mesure de négocier des actions russes et les CDS ne sont accessibles qu’aux investisseurs institutionnels”, a ajouté Sass.

Distorsions du marché

La recherche a également noté que les résultats du modèle pourraient également être le résultat de la distorsion du marché des CDS lui-même par la guerre russo-ukrainienne. Si un défaut entraîne un paiement sur un CDS, les obligations sous-jacentes devraient être mises aux enchères.

“La difficulté à transférer ces obligations en raison de sanctions ou d’autres frictions du marché peut gonfler la prime requise pour la protection contre les défauts et donc la probabilité de défaut implicite du CDS”, a déclaré Sass.

“En outre, les obstacles au paiement des obligations en raison des sanctions pourraient déclencher un défaut technique, où l’entreprise n’est pas réellement en faillite mais est incapable de payer les coupons ou le principal pour d’autres raisons.”

Étant donné que le marché russe est étroitement restreint, tous les domaines du marché ont connu un certain niveau de distorsion, a souligné Sass, mais MSCI estime que la déconnexion entre les marchés des actions et des CDS est “frappante” et peut refléter des valorisations divergentes dues à plusieurs facteurs.

“Les entreprises russes peuvent continuer à fonctionner, à générer des revenus et à verser des dividendes, ce qui signifie qu’elles peuvent avoir de la valeur pour la petite fraction d’investisseurs qui peuvent y investir. En revanche, les actions russes semblent sans valeur du point de vue des investisseurs CDS”, a déclaré Sass. a dit.

“Ce manque de valeur peut être emblématique d’une combinaison de crainte de défaut technique, d’échec du mécanisme d’enchères de CDS, de restrictions sur la négociation de CDS liés aux titres de sociétés sanctionnées et d’une valeur perçue plus faible des actions russes pour les investisseurs de CDS.”

Il a suggéré qu’une plus grande cohérence dans les prix pourrait être obtenue grâce à la réouverture et à la réintégration des marchés et de l’économie russes, et à la levée des sanctions, mais a déclaré qu’entre-temps, les investisseurs pourraient rechercher une image plus approfondie des facteurs de prix des actions en regardant au-delà d’un seul classe d’actifs.