La saison des bénéfices a été excellente jusqu’à présent, les marges bénéficiaires se tenant face à l’inflation

Les traders travaillent sur le parquet de la Bourse de New York (NYSE), le 21 juillet 2021.

Brendan McDermid | Reuters

À un quart de la saison des résultats, nous nous dirigeons vers la meilleure croissance des bénéfices depuis plus d’une décennie.

Un quart du S&P 500 a maintenant publié des résultats du deuxième trimestre. Les bénéfices globaux devraient maintenant croître de 76% en glissement annuel pour la période, selon Refinitiv, la meilleure croissance depuis 2009.

Pourquoi les cours des actions sont-ils toujours proches des niveaux records ?

Pourtant, la communauté commerciale était bien consciente que le deuxième trimestre serait un trimestre historique, probablement le « pic » de la croissance des bénéfices. Le S&P 500 a continué à planer juste en dessous des records pour d’autres raisons :

Les estimations continuent d’augmenter pour les troisième et quatrième trimestres. Alors que le taux de croissance des revenus ralentit, ils continuent de croître. Les bénéfices du troisième trimestre devraient actuellement augmenter de 27 % par rapport à la même période l’an dernier, contre 20 % le 1er avril.

Les bénéfices du quatrième trimestre devraient atteindre près de 20 %, contre 13 % le 1er avril.

Les marges bénéficiaires se maintiennent. À part une croissance constante des bénéfices, rien n’est plus important pour les investisseurs fondamentaux que les marges bénéficiaires – le pourcentage des ventes qui se transforment en bénéfices. La communauté commerciale a été terrifiée par les informations faisant état d’augmentations exorbitantes du coût des matières premières et de salaires beaucoup plus élevés dans certaines industries (en particulier les services), ce qui pourrait éroder considérablement les marges.

Jusqu’à présent, à quelques exceptions près, la crainte n’a pas été justifiée. Alors que les marges du S&P 500 se sont généralement situées dans une fourchette de 9 % à 11 % au cours des cinq dernières années, le premier trimestre a enregistré des marges de 13,0 %, un record historique. Le deuxième trimestre à ce jour affiche des marges à 12,8%, selon S&P Global.

Pourquoi les marges tiennent-elles si bien ? Alors que les entreprises signalent des coûts plus élevés, ils sont compensés par le pouvoir de fixation des prix.

« Alors que l’avantage des NOL [operating leverage] est certainement en train de s’estomper et l’incapacité à répercuter la hausse des coûts des intrants est un risque pour une courte liste de sociétés du S&P 500, dans l’ensemble, les marges nettes devraient rester bien soutenues et les coûts devraient être compensés par le pouvoir de fixation des prix et le levier d’exploitation », Dubravko Lakos-Bujas , stratège en chef des actions américaines pour JPMorgan, a déclaré dans une récente note aux clients.

« Les ménages sont bien placés pour absorber la hausse des coûts compte tenu de l’épargne élevée des ménages et de la vigueur du marché du travail », a-t-il ajouté.

Le levier d’exploitation apporte une croissance supplémentaire des bénéfices. L’année dernière, les entreprises ont considérablement réduit leurs coûts en réduisant les déplacements, les dépenses immobilières et les emplois. Au fur et à mesure que les revenus ont commencé à s’améliorer, une plus grande partie de ces revenus supplémentaires va au résultat net, un effet connu sous le nom de levier d’exploitation.

Malgré l’effet de la pandémie sur les bénéfices début 2020, Nicholas Colas, qui analyse les tendances du marché à la tête de DataTrek, note qu’il s’agit de l’aboutissement de deux années de croissance remarquables : « Au cours des 2 années écoulées depuis le T2 2019, le S&P 500 a généré 17 % de croissance des bénéfices sur 3 % de croissance des revenus… Cela contraste fortement avec la période 2011-2019, où les bénéfices ont augmenté beaucoup plus lentement. »

Les variantes de Covid ne font pas dérailler la reprise. Une source d’inquiétude plus récente a été l’émergence de variantes de covid plus contagieuses, ce qui a créé une confusion considérable sur la quantité de protection que les vaccins fourniraient à ceux qui sont vaccinés, et dans quelle mesure il pourrait y avoir de nouveaux blocages régionaux à la fin de l’été et baisse, en particulier dans les régions à faible taux de vaccination.

Jusqu’à présent, les commentaires du PDG ont été généralement mis en sourdine.

« Nous n’avons vu aucun impact des variantes », a déclaré le PDG de Delta, Ed Bastian, le jour où ils ont publié leurs résultats. « Lorsque nous surveillons nos réservations, nous avons une assez bonne visibilité dans 60 à 90 jours… nous n’avons pas constaté de ralentissement ou de baisse des réservations. »

Nous sommes au début de la saison des résultats, de sorte que les commentaires du PDG pourraient devenir plus prudents si les hospitalisations augmentent considérablement.

Pour le moment, le marché court avec le récit que les variantes peuvent ralentir la reprise, mais pas la faire dérailler.

Les marchés ont-ils esquivé une autre balle ?

Jusqu’à présent, le deuxième trimestre poursuit la forte tendance à la hausse qui caractérise le marché depuis plusieurs trimestres.

« Ce changement de rentabilité marginale est l’une des principales raisons pour lesquelles les grandes capitalisations américaines restent résilientes », a déclaré Colas. « Nous sommes toujours un peu prudents à court terme en raison des modèles de volatilité saisonnière, mais l’augmentation de la rentabilité marginale en 2019-2021 nous maintient solidement optimistes à plus long terme. »

Le Lakos-Bujas de JP Morgan reste également optimiste : « Dans l’ensemble, des surprises de bénéfices supérieures à 10 % et des prévisions positives sur les estimations de revenus et de marges cette saison des bénéfices devraient aider à dissiper certaines craintes perçues concernant le ralentissement de la croissance, en particulier avant ce qui devrait être un recul record -à l’école et la saison des vacances aux États-Unis. »

Qu’est-ce qui pourrait mal se passer?

Alors que les estimations des bénéfices continuent d’augmenter, le taux de changement ralentit. « La saison dernière des bénéfices, les estimations des analystes augmentaient généralement de 5% après les rapports des entreprises », m’a dit Nick Raich, qui analyse les bénéfices des entreprises chez Earnings Scout. « Ce trimestre, ils sont en hausse de 3%. »

Historiquement, dit Raich, cela implique que le multiple du S&P 500 (le prix que les investisseurs sont prêts à payer pour 1 $ de bénéfices) devrait commencer à se contracter. Le multiple augmente lorsque la rentabilité attendue augmente et il se contracte lorsqu’il s’affaiblit.

Mais Raich pense qu’il est encore trop tôt pour faire cet appel : « Nous pensons que les cours des actions vont continuer à augmenter jusqu’à la fin de l’année, tant que les estimations continueront d’augmenter. »

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