La promesse de la Fed de donner la priorité à l’emploi en temps de pandémie pourrait bientôt être mise à l’épreuve

Par Howard Schneider

WASHINGTON (Reuters) – Quatre ans après que le président de la Réserve fédérale, Jerome Powell, a fait de la lutte contre le chômage une priorité majeure pendant la pandémie de COVID-19, il est confronté à un test crucial de cet engagement dans un contexte de chômage en hausse, de preuves de plus en plus nombreuses que l’inflation est sous contrôle et d’un taux d’intérêt de référence qui est toujours le plus élevé depuis un quart de siècle.

Les taux d’intérêt élevés pourraient être sur le point de disparaître, la banque centrale américaine devant procéder à une première réduction lors de sa réunion des 17 et 18 septembre et Powell fournissant potentiellement davantage d’informations sur l’approche de l’assouplissement de la politique dans un discours prononcé vendredi lors de la conférence annuelle de la Fed de Kansas City à Jackson Hole, dans le Wyoming.

Mais avec le taux directeur de la Fed dans la fourchette de 5,25%-5,50% depuis plus d’un an, l’impact des coûts d’emprunt relativement élevés sur l’économie pourrait encore se renforcer et pourrait prendre du temps à se dissiper même si la banque centrale commence à réduire ses taux – une dynamique qui pourrait mettre en péril les espoirs d’un « atterrissage en douceur » d’une inflation contrôlée parallèlement à un chômage toujours bas.

« Powell affirme que le marché du travail se normalise », avec une croissance des salaires en baisse, des offres d’emploi toujours bonnes et un chômage qui se situe autour de ce que les responsables politiques considèrent comme compatible avec l’inflation à l’objectif de 2 % de la banque centrale, a déclaré l’ancien président de la Fed de Chicago, Charles Evans. « Ce serait formidable si c’était tout ce qu’il y avait. L’histoire n’est pas bonne. »

En effet, les hausses du taux de chômage comme celles observées ces derniers mois sont généralement suivies de hausses encore plus importantes.

« Ce n’est pas le cas actuellement, mais il ne vous faudra peut-être qu’un ou deux mauvais chiffres de l’emploi » pour réduire drastiquement vos taux d’intérêt afin de contrer la hausse du chômage, a déclaré M. Evans. « Plus vous attendez, plus l’ajustement réel devient difficile à réaliser. »

INFLATION VERSUS EMPLOI

Evans a joué un rôle clé dans la refonte de l’approche politique de la Fed, dévoilée par Powell à Jackson Hole en août 2020, alors que la pandémie faisait rage, que les décideurs politiques se réunissaient par vidéoconférence et que le taux de chômage était de 8,4 %, contre 14,8 % en avril.

Dans ce contexte, le changement de cap de la Fed semble logique, modifiant une tendance de longue date visant à prévenir l’inflation au détriment de ce que les décideurs politiques considèrent désormais comme un coût inutile pour le marché du travail.

La politique monétaire classique considérait que l’inflation et le chômage étaient inextricablement et inversement liés : un chômage inférieur à un certain point alimentait les salaires et les prix ; une faible inflation signalait un marché du travail moribond. Les responsables ont commencé à reconsidérer ce lien après la récession de 2007-2009, concluant qu’ils ne devaient pas considérer le faible taux de chômage comme un risque d’inflation en soi.

Par souci d’équité pour ceux qui se trouvent en marge du marché du travail et pour obtenir les meilleurs résultats possibles, la nouvelle stratégie stipule que la politique de la Fed « sera informée par des évaluations des déficits d’emploi par rapport à son niveau maximum ».

« Ce changement peut paraître subtil », a déclaré Powell dans son discours de 2020 à la conférence. « Mais il reflète notre point de vue selon lequel un marché du travail robuste peut être maintenu sans provoquer une flambée d’inflation. »

La flambée de l’inflation provoquée par la pandémie et la reprise spectaculaire de l’emploi ont rendu ce changement sans intérêt : la Fed a dû relever ses taux pour maîtriser l’inflation et, jusqu’à récemment, le rythme de la hausse des prix avait ralenti sans que cela ne cause de dommages apparents au marché du travail. Le taux de chômage jusqu’en avril était resté inférieur à 4 % pendant plus de deux ans, une séquence sans précédent depuis les années 1960. Le taux de chômage depuis 1948 s’est établi en moyenne à 5,7 %.

Mais les événements des deux dernières années, et une prochaine révision de la stratégie de la Fed, ont également déclenché une vague de recherches sur ce qui s’est exactement passé : pourquoi l’inflation a chuté, quel rôle la politique a joué dans ce contexte et comment les choses pourraient être faites différemment si les risques d’inflation augmentent à nouveau.

Si l’ordre du jour de la conférence de cette année reste secret, le thème général est centré sur l’influence de la politique monétaire sur l’économie. Cela a des répercussions sur la manière dont les responsables peuvent évaluer les choix et les compromis futurs et sur la sagesse de tactiques telles que la prévention de l’inflation avant qu’elle ne se déclare.

Certains travaux de recherche de la Fed, dont l’éminent économiste Michael Kiley, ont déjà été menés à bien. Il a rédigé un article qui remet en question l’utilité réelle de l’« asymétrie » des politiques monétaires (traiter les pénuries d’emploi différemment d’un marché du travail tendu, par exemple). Un autre article récent suggère que les responsables politiques qui estiment que les attentes du public en matière d’inflation se forment à court terme et sont volatiles devraient réagir plus tôt et relever les taux en conséquence.

Le rôle des attentes du public dans l’inflation – et la réponse politique – a été pleinement mis en évidence en 2022. Lorsque les attentes ont semblé risquant d’augmenter, la Fed a accéléré son cycle de resserrement en augmentant ses taux de 75 points de base lors de quatre réunions consécutives. Powell a ensuite profité d’un discours tronqué à Jackson Hole pour souligner son engagement à lutter contre l’inflation – un changement radical par rapport à son discours sur l’emploi deux ans plus tôt.

Ce fut un moment clé qui a mis en évidence le sérieux de la banque centrale américaine, a renforcé sa crédibilité auprès du public et des marchés et a reconstruit une partie de la réputation que les politiques préventives avaient perdue.

« TROP SERRÉ »

Powell doit maintenant faire face à un test dans l’autre sens. L’inflation remonte à 2 %, mais le taux de chômage a grimpé à 4,3 %, soit huit dixièmes de point de pourcentage de plus qu’en juillet 2023.

Il y a un débat sur ce que cela dit réellement sur le marché du travail par rapport à l’augmentation de l’offre de main-d’œuvre, ce qui est une chose positive si les nouveaux demandeurs d’emploi trouvent un emploi.

Mais ce chiffre a dépassé un indicateur empirique de récession, et même si cela a été minimisé au vu d’autres indicateurs d’une économie en croissance, il est également légèrement supérieur aux 4,2 % que les responsables de la Fed considèrent comme représentant le plein emploi.

C’est également plus élevé qu’à n’importe quel moment au cours des mois précédant la pandémie où Powell était à la tête de la Fed : il était de 4,1 % et en baisse lorsqu’il a pris ses fonctions en février 2018.

Le « déficit » d’emploi auquel il avait promis de remédier il y a quatre ans est peut-être déjà en train de prendre forme.

Alors que Powell sera réticent à déclarer victoire sur l’inflation de peur de déclencher une réaction excessive et exubérante, Ed Al-Hussainy, stratège senior des taux mondiaux chez Columbia Threadneedle Investments, a déclaré qu’il était grand temps pour la Fed de prendre en compte le risque de chômage – une préemption d’un autre type.

Al-Hussainy a déclaré que la Fed avait prouvé sa capacité à contenir les attentes du public en matière d’inflation, un atout important, mais que cela « a également entraîné un risque de baisse de l’emploi ».

« La politique monétaire actuelle est hors jeu – elle est trop stricte – et cela justifie une action. »

(Reportage de Howard Schneider ; édité par Dan Burns et Paul Simao)